每逢月末、季末、年末，資金結(jié)算、監(jiān)管要求等因素往往導(dǎo)致資金面緊張。今年以來，由于銀行資產(chǎn)結(jié)構(gòu)調(diào)整，“錢緊”現(xiàn)象尤為明顯。由于實體經(jīng)濟和金融機構(gòu)尚未有效去杠桿，監(jiān)管機構(gòu)不輕易放松流動性，未來“錢緊”周期性上演的可能性較大，容易形成市場預(yù)期。

　　同業(yè)業(yè)務(wù)致資金面緊繃

　　今年以來，穩(wěn)健的貨幣政策在執(zhí)行過程中，資金面維持緊平衡狀態(tài)。中國人民銀行20日發(fā)布公告稱，針對今年末貨幣市場出現(xiàn)的新變化，央行已連續(xù)三天通過SLO（短期流動性管理工具）累計向市場注入超過3000億元流動性，目前銀行體系超額備付已逾1.5萬億元，為歷史同期相對較高水平。同時，提示主要商業(yè)銀行合理調(diào)整資產(chǎn)負債結(jié)構(gòu)，提升流動性管理的科學(xué)性和前瞻性。市場人士認為，央行“明示”商業(yè)銀行應(yīng)合理調(diào)整資產(chǎn)負債結(jié)構(gòu)，也“暗示”不會大幅放水。

　　分析人士指出，超額備付金達1.5萬億元，流動性應(yīng)該寬松，但資金面持續(xù)緊繃主要是因為今年以來商業(yè)銀行同業(yè)業(yè)務(wù)快速增長。同業(yè)業(yè)務(wù)本屬流動性管理的工具，但各家銀行為了追求資產(chǎn)規(guī)模擴張和盈利增長，進行監(jiān)管套利。由于同業(yè)負債不用繳納存款準備金，同業(yè)資產(chǎn)風(fēng)險權(quán)重小，銀行將同業(yè)業(yè)務(wù)從資金業(yè)務(wù)轉(zhuǎn)變?yōu)樾刨J業(yè)務(wù)。目前上市銀行同業(yè)資產(chǎn)占總資產(chǎn)的比重達12%左右，部分銀行占比高達20%。

　　盡管監(jiān)管部門已注意到同業(yè)業(yè)務(wù)擴張帶來的金融風(fēng)險，但對銀行的資產(chǎn)負債調(diào)整行為尚缺乏有力的制度約束。由于地方融資平臺和房地產(chǎn)業(yè)對信貸資源的擠出效應(yīng)，銀行短期內(nèi)不會主動去杠桿，未來市場流動性和資金利率仍不容樂觀。

　　業(yè)內(nèi)人士表示，今年6月、9月和12月末，市場利率均出現(xiàn)大幅飆升。在資金市場上，回購利率直接反映資金供求關(guān)系，以往每當(dāng)回購利率大幅上漲即市場流動性緊張時，央行就會出手干預(yù)，通過各種方式向市場投放資金以平抑過高的利率。但最近幾個月，央行的態(tài)度有所變化，不再像以往一樣“放水”。在一些大型銀行看來，央行可能有意收縮流動性，此時銀行即便有錢也不敢在回購市場上拆借出去。這一看法進一步加劇了“錢緊”。

　　“錢緊”或成做空風(fēng)向標

　　由于回購利率可視為即期的無風(fēng)險收益率，當(dāng)市場上無風(fēng)險收益率達到10%時，投資者的操作行為就會發(fā)生變化：一是資金從股市轉(zhuǎn)投資金市場，因為股市支付不了與之相應(yīng)的風(fēng)險補償；二是加大在股市的做空力度。從近幾年的情況看，每當(dāng)回購利率上漲，股市往往會下跌，二者之間呈典型的負相關(guān)關(guān)系。由于預(yù)期未來資金面趨緊格局不會發(fā)生變化，市場未來可能出現(xiàn)周期性“錢緊”，為做空的投資者提供風(fēng)向標。

　　上周，資金面偏緊使股指期貨空頭主導(dǎo)了整個交割周。在上周的5個交易日中，期指有4天下跌，全周下跌113.6點，跌幅達4.71%。上周五正值交割日，新晉主力合約單日下跌2.12%。市場人士分析，目前期指多個信號表明市場總體仍處在弱勢格局，能否止跌較大程度上依賴市場資金面狀況變化。

　　但業(yè)內(nèi)人士表示，通過期貨市場來操縱現(xiàn)貨市場的可能性較小。國內(nèi)股指期貨交割結(jié)算價是在期指最后交易日的最后兩小時現(xiàn)貨指數(shù)算數(shù)平均價來確定，該方式確定的交割結(jié)算價操縱成本較高、操縱難度較大，“到期日效應(yīng)”的影響較小。以上周五為例，期指合約IF1312價格基本持平且保持升水，現(xiàn)貨市場尾盤的下跌對該合約交割結(jié)算價的影響很小。